“中国特色估值体系”之下，国企板块应该怎么追？

（原标题：“中国特色估值体系”之下，国企板块应该怎么追？）

前不久，有关部门领导在2022年金融街论坛上，系统阐述了“中国特色现代资本市场”的建设路径，并提出了“探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”的论断。受此影响，近日A股市场上以“中字头”为代表的国有企业蓝筹股频频出现异动，其中更是不乏连续涨停的个股，已然成为了一道独特的风景。

国企板块还能追吗？这一轮行情又是否可持续呢？在我看来，还是应该从国企的基本面出发去寻找答案。

众所周知，国有企业是国民经济体系的支柱，在国民经济的关键领域和部门中处于支配地位。而在A股5000多家上市公司当中，国有企业数量约占27%，并且普遍市值较大，主要分布在煤炭、石油化工、电力、交运、钢铁、通信、军工、地产、银行等板块，堪称是经济社会发展的压舱石。

尽管此前较长一段时间里，国有企业都因经营效率相对不高、市场竞争意识不强等因素而备受争议，但高层一直都在不遗余力地推动国企改革，并取得了累累硕果。特别是十八大以来，中央多次对于国企改革作出重要战略部署，包括2015年的《关于深化国有企业改革的指导意见》，2018年的“双百行动”等等。而2020年6月，中央通过了《国企改革三年行动方案（2020-2022）》，提出了“一个方向+七大内容+五个发力”，在更大范围、更深层次上进一步深化国企改革，同时将“科改示范行动”的改革专项工程纳入工作重点，以推动国企实现自主创新，并基本解决国企的历史遗留问题，标志着国企改革工作迈入全新阶段。

从“国企改革三年行动”的效果上看，近三年来各大国企所有制混改、出台股权激励方案、资产重组注入上市平台等等改革行动快速推进，取得了可喜的成绩。根据国资委发布的数据，截至今年9月份，中央企业和各地改革三年行动工作台账完成率均超过98%，各企业整体上从治理到经营能力，再到国有资本配置效率均有显著提升。

值得一提的是，相比于此前的国企改革，“三年行动”阶段的确定性和力度明显要更强，并且国企的激励方案、布局优化、资产整合等行动都将会持续执行并落地，从而可以在公司治理、债务优化、提升效率等方面给国有企业带来全新变化，对于企业绩效和估值也将产生显著影响。再考虑到眼下临近收尾阶段，按照国资委的要求，下一步“要持续推进专业化整合相关工作，努力在培育世界一流企业和专精特新企业上迈出新步伐”，具体任务则包括挖掘央企之间、央地之间跨企业、跨层级、跨区域的整合空间，强化整合后的深度融合，提升专业化整合的力度广度深度等等，预计年内仍将有持续性动作，力保“三年行动”的完美收官。

而这当中，自然孕育着不错的投资机会。

事实上，即便不考虑“三年行动”收官的预期，仅从板块估值层面来判断，当前国企板块同样颇具性价比。Wind数据显示，近些年国企板块的估值水平不仅显著低于民企与其他企业（包括公众企业、外资企业、集体企业等），甚至比全部A股的估值水平还要低。而从分位数上看，央企和地方国企的估值分位普遍都在近十年的20%以下，而民企估值分位大多超过40%。这些充分说明国企板块拥有足够的安全边际，具备布局的基本条件。

更进一步讲，我们认为当前国企板块的估值理应具备修复动力，除了“探索建立具有中国特色的估值体系”的驱动之外，还有以下几大支撑因素：

其一，决策层对于国有企业给予厚望。

如前文所述，国有企业是国民经济体系的支柱，在国民经济的关键领域和部门中所处地位举足轻重。领导人曾多次针对国有企业做出重要指示，“国有企业是中国特色社会主义的重要物质基础和政治基础，是党执政兴国的重要支柱和依靠力量，必须做强做优做大”，其分量不言自明。而在二十大报告当中又再度明确指出：“深化国资国企改革，加快国有经济布局优化和结构调整，推动国有资本和国有企业做强做优做大，提升企业核心竞争力。”足以见得，持续推动国企竞争力的提升与国有企业改革，未来仍将是高层对于国企的核心战略目标。

其二，国企正展现出较强的盈利稳定性。

近年来，我国内外部环境不确定性增强，如2018~2019年发生了中美贸易摩擦，2020年至今又先后经历了全球新冠疫情爆发、俄乌冲突加剧、欧洲能源危机等事件。在此期间，上市公司的经营屡屡受到外部因素干扰，尤其是今年以来，我国经济下行压力渐增，导致多家上市公司股价承压，此时拥有稳定盈利能力的公司就有了明显优势。

对比不同属性企业的ROE（净资产收益率）可以发现，自2017年以来，央企和地方国企的ROE总体上明显要比民企更高且更加稳健，彰显出国有企业盈利方面的强大韧性以及抗风险能力的出色，同时也凸显出国有企业的“稳定器”和“压舱石”作用。理论上讲，高ROE企业应当给予相匹配的高PE估值，但目前国企的估值水平又明显低于民企，说明当前国企的估值并没有充分反映其价值，属于被低估的板块，理应得到修复。

其三，海内外形势变化让国企价值凸显。

在地缘冲突、大国博弈等多重因素的交织影响下，国际形势中的不稳定、不确定与不安全性日益突出，各类风险挑战加速积聚，而我国经济社会发展的环境也面临着复杂深刻的变化。这时，通过提升“内功”以增强经济抵抗各种风险的能力，将是我国应对外部环境、稳定经济运行的重要方向。作为国民经济中流砥柱的国有企业，势必需要发挥关键作用，不断加强竞争力。而近日随着国内疫情防控方案的显著优化和调整，未来国企所在的交通运输、房地产等领域的发展均有望迎来困境反转，这又将对国企板块的估值修复起到助力作用。

综上所述，我认为眼下国企板块整体估值正处于底部区间，且多方面积极因素均已共振，反转行情可期——而此刻，很可能是布局国企板块的最佳时机。

至于具体配置策略，我在此尝试给出两点建议，供广大投资者参考：

一方面，考虑到估值修复的重点在于估值折价严重的行业，不妨关注那些前期受疫情等因素影响相对较大的领域，如航空、机场、房地产及其上下游等。后续随着国内疫情防控方案的进一步优化甚至逐渐放开，国民经济有望在不久的将来实现全面复苏，而这些领域均存在较大的预期差，估值修复动力更足。

另一方面，应关注契合未来国家发展战略的相关行业。例如，根据二十大的部署，“统筹安全与发展”将会成为我国接下来重要的前进方向之一；而“安全”背后又涵盖了科技安全、军事安全、信息安全等多个层面的内容。与之相关的国产替代、高端制造、数字经济、国防军工等领域的国有企业，都是值得长期关注潜在标的。

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本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院高级研究员付一夫。

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